周颖刚:香港不重要了吗(下)

 
周颖刚:美国康奈尔大学经济学博士、厦门大学金融学博士,厦门大学经济学院和王亚南经济研究院金融学教授。曾担任美国股息资本投资公司经济学家,从事共同基金、对冲基金工作;曾长期任教于香港中文大学商学院,担任旅游与不动产研究中心主任等职务。研究成果曾获纽约证券交易所与泛欧交易所金融市场最优论文奖、芝加哥数量化联盟学术优胜奖、亚太衍生品协会最优论文奖、世界华人不动产学会最优论文奖等重要奖项。研究领域:中国与世界金融和房地产市场、国际金融和贸易、人民币国际化与金融创新。



【文章转载自财新网】(专栏作家 周颖刚)经过金融危机的洗礼,全球的经济金融格局都面临着转型升级,世界经济中心明显东移,改革以美元本位制为基础的国际货币和金融体系势在必行。首先,此次金融危机的爆发并在全球范围内迅速蔓延,反映出当前国际货币体系的内在缺陷和系统性风险。其次,美联储等四大央行的量化宽松暂时缓解本国或地区的金融危机,却导致全球资金泛滥,货币战争的硝烟弥漫,其他特别是新兴国家不得不为严重的通货膨胀和资产泡沫买单。第三,处于失衡和压制的国际货币体系始终没有一个合理和稳定的保障机制,贸易顺差的国家积累了大量的美元储备,却不得不投资于低收益的美国国债,进行预防性储蓄来实现自我保险,以应付金融危机的不时之需。第四,超主权的世界货币的设想知易行难,现行美元体制的存量改革进展缓慢,以金砖国家为代表的新兴世界积极倡导和实践增量改革,探寻国际货币和金融体系的均衡发展模式,如人民币国际化的进程开始加速,金砖国家银行于2014年7月16日正式成立,总部设在上海;亚洲基础设施投资银行于2014年10月24日在北京签约成立,创始成员国包括中国,印度和新加坡等21个国家,法定资本为1000亿美元,总部设在北京;2014年11月8日中国宣布将出资400亿美元成立丝路基金。

  香港被誉为“东方之珠”,因为得天独厚的维多利亚港雄居世界东方, 在世界航运版图中举足轻重、像珍珠般贵重。如今,在国际金融新秩序中,香港的战略地位和全局影响将同样重要。笔者认为,香港将成为未来全球可能出现的美元、欧元、人民币等多元储备货币体系中的“东方之珠”,与纽约、伦敦等世界级金融中心相媲美、相竞争,改变只有西方亮、而东方不亮的旧格局,推动国际货币和金融体系的均衡发展。

  一、借鉴伦敦发展欧洲美元市场的经验,推动香港离岸人民币市场向深层次发展

  香港与伦敦在成为国际离岸金融中心上有着极其类似的形成条件和模式特点。20世纪60年代,伦敦通过发展欧洲美元市场,不仅促进了本国金融与经济的发展;也没有因纽约崛起而没落,继续扮演全球金融中心的角色;还为全球金融带来了新的面貌,使得国际金融进入了新的阶段。因此,借鉴伦敦发展的欧洲美元市场的经验,有利于思考和启发香港在国际金融新秩序中所扮演的角色,并推动离岸人民币市场向深层次发展。

  伦敦美元离岸市场是全球美元交易最大的市场,每天成交量约4,500亿至5,000亿美元,比美国本土美元交易量还要高。伦敦欧洲美元市场的发展有其特定的历史原因,其优势在于不受美国法令限制,免税,不缴纳法定储备,流动性强,主要作为银行间同业短期资金批发市场,参与者多为商业银行,各国央行及政府,并形成当前国际金融市场上广泛使用的美元利率“指导性”指标,即伦敦的美元同业拆借利率(LIBOR), 在很大程度上掌握全球基准利率的定价权。

  伦敦欧洲美元市场发展的成功经验告诉我们,要成为国际金融新秩序中“东方之珠”,香港应该积极推动人民币国际化,力争离岸人民币和国际资产价格的定价权。2013年4月,香港推出离岸人民币拆息(CNH HIBOR)定盘,这是人民币国际化进程中的一个重要里程碑, 各大金融机构纷纷推出以CNH HIBOR为定价基准的新交易产品。例如,2013年5月,中银香港完成首笔以3个月CNH HIBOR为定价基准的人民币兑美元货币互换掉期交易(Cross-Currency Swap)和一年期浮息存款证,渣打银行完成首宗为香港企业客户以3个月CNH HIBOR 进行的利率掉期合约(Interest rate swap);11月,国家开发银行在香港发行2年期人民币浮息债19亿元,首次以CNH HIBOR为基准计息。就全球基准利率的定价权而言,一直存在以LIBOR为代表的银行间拆借利率和美国国债收益率曲线之间的博弈。笔者认为,香港在力争离岸人民拆息定价权之余,应该继续发展人民币国债离岸市场,以期在离岸人民币国债收益率的定价权上也保持领先地位。

  近年来,财政部开始尝试在香港发行人民币国债,并逐年稳步增加,从2009到2015年已经发行的规模分别为60亿元、80亿元,200亿元,230亿元、230亿, 280亿和140亿元,至今六年七次累计发行1220亿元,2015年还将发行140亿元,如表2所示。年期结构上主要有2年、3年、5年、7年和10年期等品种,2012年来还发行15年、20年和30年期国债,期限品种日益丰富。同时,人民币国债的发行机制逐步完善,投资对象和交易方式也不断发展,2009年,财政部按照市场惯例,采用簿记建档方式向个人和机构投资者发行人民币国债,2010年,开始尝试通过香港债务工具中央结算系统(CMU)直接面向机构投资者发行人民币国债,2012年又按照CMU招标价格向国外中央银行发行20亿元人民币国债,人民币国债在香港联交所挂牌上市交易也开始启动。2013年,首次引入香港交易所平台作为人民币国债的申购管道。

  表2: 2009-2015年中国财政部在香港发行的人民币国债一览表

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数据源:周颖刚、陈世渊(2013),《试论我国国债市场的发展》及笔者收集。

  丰富国债品种和期限结构,通过定期、均衡、滚动地发行短期、中期和长期国债,特别是 增加1年期及以下等短期国债的发行,使其为公开市场业务的主要媒介;提高国债现货市场的流动性, 推出国债期货交易, 完善国债市场的价格发现功能,尽快形成一条完整、可靠和较为准确的国债收益率曲线,为其他债务工具利率的变动和政策利率的调整提供一个可靠的参考指标。进一步地,应依托离岸人民币拆息和离岸国债收益率等基准利率发展离岸人民币金融产品,如浮息债券及存款证有利于吸收较长期的资金,特别是在利率上升周期,改变目前离岸人民币资金池大多是较短期的存款、难以发展长期人民币贷款的困境;又如利率掉期有利于对冲利率风险,满足资产管理的需要,一年期以内的利率掉期曲线以拆息率曲线为准,其进一步的延伸则必须与国债收益率曲线相适应。

  除了继续在香港发行人民币国债,可利用伦敦欧洲美元市场的优势和经验,进一步拓展国债离岸市场,使伦敦和香港可以相互依存、相互补充,演绎人民币离岸东西方中心的“双城故事”。2014年9月14日,英国政府成功发行首只人民币主权债券,规模为30亿元人民币,期限为三年。这意味着英国成为中国之外第一个发行人民币计价国债的国家,而且这也是全球非中国发行的最大一笔人民币债券,这次发行的人民币国债受到全球买家的踊跃认购,持续12个小时的认购共收到来自全球投资者的85个订单,总认购额达58亿元人民币,远超预定发行量。买方包括世界多国央行、银行国库及基金经理等。英国财政部称,债券发行的人民币收入将被纳入英国外汇储备,其意义和影响十分深远。9月中旬,中英第六次财金对话期间,国家开发银行获准在伦敦发行3个品种的20亿人民币债券,分别是3年期固息债6亿元,利率为3.35%;5年期固息债5亿元,利率为3.6%;10年期固息债9亿元,利率为4.35%。这是在伦敦发行的中国首单准主权人民币债券,进一步丰富了伦敦市场的人民币投资品种。10月21日,英国政府发行的首只人民币国债在伦敦证券交易所正式挂牌交易。

  二、加强香港离岸金融中心和上海等在岸金融中心的合作、正确处理多个离岸人民币中心的竞争

  离岸人民币市场的发展也有利于倒逼在岸市场改革。伦敦离岸美元市场的发展促进了美元的国际化,这一事实说明离岸中心对于本币利率能发挥重要作用。境内外市场主体的跨市场套利活动,有利于促进人民币利率和汇率形成机制更充分地反映“两种资源”和“两个市场”,推进人民币资金价格的市场化改革。在这方面,香港可以与上海等在岸金融中心积极交流和密切合作,资本管制完全放开之前,上海需借助香港人民币离岸中心“桥头堡”和风险“缓冲区”的作用,香港也需与上海积极交流和密切合作,连接内地广阔腹地、畅通回流离岸人民币、提供强大的实体经济支撑和强劲的金融服务和财富管理需求,助推香港成为世界级金融中心。“沪港通”正是沪、港两地加强合作、互利双赢的例证。

  另一方面,要正面看待多个离岸人民币中心的竞争。根据人民币最终将成为全球主要国际货币的大趋势,香港、伦敦和新加坡在成为人民币离岸中心的立场上也并不互相冲突。香港可继续发挥“先行者”的优势,同其他新兴的离岸人民币中心积极交流和密切合作,提升现有平台的效率,共同推动人民币国际化的进程。纵观国际金融中心发展格局,往往是全球性金融中心为龙头的圈层发展模式(冯邦彦、覃剑,2011)。香港作为最主要的人民币离岸市场,应承担人民币离岸市场中的“批发功能”,成为离岸人民币的流动性聚集地、融资中心、定价中心和财富管理中心。而其他地区(如新加坡、伦敦等)的人民币离岸市场则主要担当“零售”的功能。与香港形成互动,完善全球性的服务网络。实际上,香港一直积极参与并支持其他离岸人民币市场的发展。如新加坡所有的银行也都是香港人民币业务参加行;香港金管局债务工具中央结算系统、摩根大通及欧洲清算系统发展的跨境抵押品管理安排,为欧洲利用更多国际证券进行人民币回购交易提供了支持。2013年1月,香港与伦敦成立合作小组,进一步推动两地在离岸人民币业务发展方面的合作,特别是在支付结算系统及促进人民币市场流动性等方面的联系。2013年12月,香港交易所与新加坡交易所签署了一项关于离岸人民币市场的理解备忘(MOU),将在国际监管问题和技术开发这两个关键领域上建立合作。

  香港还应利用其离岸的枢纽位置促进离岸和在岸人民币利率、汇率及国际资产价格一体化,利用香港交易所收购的伦敦金属交易所增强在金融商品定价权上的核心竞争力。此外,香港应该凭借自身的特有优势协调与发达国家的金融对话,增进发展中国家金融合作,为国际金融新秩序“东方之珠”增添新的亮点。应该指出的是,香港金融发展局(2013)所指出的香港面临社会政治化及分化、居住环境恶化和生活成本上升等的挑战也不容忽视, 应该妥善地解决这些问题,才能确实有效将香港打造成新的“东方之珠”。

  三、积极参与“一带一路”建设,拓展金融服务空间,在战略新格局中占据重要地位

  国家在扩大开放的新时期提出建设“丝绸之路经济带”与“21世纪海上丝绸之路”的构想,涉及沿线国家和地区总人口约44亿,经济总量约21万亿美元,分别约占全球的63%和29%。在这一格局宏大的战略中,香港将如何扮演独特的角色?2015年2月25日,香港特区政府新出炉的年度财政预算案明确提出香港必须把握国家“一带一路”战略所带来的新机遇,支持亚投行筹建,并研究加入亚投行。

  一方面,香港的国际自由港优势将在“一带一路”建设中得到强化。香港如能继续发挥在国际贸易与物流上的天然优势,仍将是连接内地与海上的重要中转站。另一方面,香港的专业服务业也将在“一带一路”战略中找到更大的“用武之地”。香港在会计、审计、商业管理、法律服务等行业聚集了大量高端的国际化人才,可以成为“一带一路”战略中的国际营运中心。更重要的是,香港参与“一带一路”建设将极大地拓展其金融服务的空间,因为“一带一路”沿线多为新兴经济体与发展中国家,伴随众多基建项目的是巨大的跨国融资需求,金融支持在“一带一路”建设中将起到主导作用,而香港具有显著的金融比较优势,有望在亚投行和丝路基金及其他金融服务布局中发挥不可替代的作用。如前所述,亚投行和丝路基金的成立及其他增量改革是国际金融新秩序的重要特征,因此香港积极参与“一带一路”建设,在国际金融新秩序中将占据重要的战略地位。

  香港在21世纪海上丝绸之路建设过程中的地位尤为显著,并有望在未来持续发挥更大的指向作用。值得一提的是,在海上丝绸之路的战略发展版图中,广西因其独特的区位优势及资源优势,在其中享有战略支点的重要地位,不仅是中国走向东盟的门户,而且在广西北部湾具有丰富的产品资源及优良的港口条件,能够在与东盟各国的合作中发挥贸易中转的重要功能。而作为广西的近邻和长期合作伙伴,香港早在2008年4月就明确了对广西北部湾的关注,并在北部湾物流体系建设、融资平台搭建以及香港的产业转移等领域展开了初步合作。2013年11月,新任行政长官梁振英再度率团到访北部湾,并表示桂港两地的合作并非局限于传统产业领域,还能进一步拓展到专业服务领域。截至目前,香港是广西北部湾经济区最大的投资来源地。据不完全统计,港资企业在广西北部湾经济区投资项目超过1200个,投资金额逾300亿美元;广西北部湾在物流平台搭建、现代服务业发展和金融科技创新方面深度吸收和借鉴了香港经验。

  同时,香港在近期获批的广东自由贸易园区中也将寻找到广阔的服务贸易市场空间与合作机会。实际上,广东此前所申报的自贸区方案即被称为“粤港澳自贸区”,其功能定位为:“积极扩大服务业对港澳开放,发展新型国际贸易方式,探索建设现代金融服务创新区,打造CEPA(《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》)升级版和海关特殊监管区域升级版”。就合作的具体内容而言,服务贸易自由化将是两地合作的核心内容,主要包括:加强两地在金融和会计领域的人才合作,支持香港行业和中介组织到粤执业或设立分支机构(如允许香港会计专业人士在广州南沙新区内担任合伙制会计师事务所合伙人以及前海正在探索的香港从业人员直接持证到粤上岗等)、支持香港企业参与自贸区文化创意产业发展,优化港珠澳大桥的跨境交通安排。因此,随着广东自贸区的持续推进,香港的专业服务和金融优势将在其中发挥重要作用,并获取广阔商机。

  综上,香港携两广之利,积极参与一路一带建设,既能拓展金融服务空间,为香港各类金融人才提供用武之地,又能拓展贸易腹地,加快传统产业转移,同时还能在发展迅速的东盟区域经济圈中奠定其中坚地位,从而在即将到来的国际金融新秩序中占据重要战略地位。

  结论

  本文旨在探讨香港的重要性及其在中国金融开放中的战略地位。作为中国和世界互连互通的门户,香港继改革开放前的货物转运,改革开放后的招商引资之后,将第三度再担负起推动中国资本走出去、迈向金融大国的重要角色。一方面,香港应该引领中国资本“走出去”的潮流,抓住中国金融业“十二五”规划提出将香港建设成国际资产管理中心和人民币离岸中心的机遇,选择金融这一支柱产业升级转型现有的购物天堂,以金融产品为导向、以财富管理和金融服务为核心,积极打造成一个 “金融购物天堂”。另一方面,香港应该积极推动人民币国际化,力争离岸人民币和国际资产价格的定价权,与纽约、伦敦等世界级金融中心相媲美、相竞争,积极参与“一带一路”建设,支持亚投行和丝路基金的成立及其他增量改革,成为国际金融新秩序的“东方之珠”。 (完)■